1文獻(xiàn)回顧

關(guān)于共同基金的費(fèi)用和業(yè)績(jī)的關(guān)系，國(guó)外學(xué)者對(duì)此所做的研究已經(jīng)比較廣泛。Jensen（1968）發(fā)現(xiàn)，共同基金在除開費(fèi)用以后的業(yè)績(jī)甚至不如隨機(jī)抽取證券形成的組合。Malkie（l1995）則提出，因?yàn)榻灰最l率高，積極型資金在某種程度上加大了投資者的稅收負(fù)擔(dān)，超額收益無從產(chǎn)生。而指數(shù)型基金的換手率卻比較低，能夠減輕投資者的負(fù)擔(dān)。Charhar（t1997）認(rèn)為高收益并不能彌補(bǔ)基金的投資成本。總交易成本過高可以成為解釋收費(fèi)基金業(yè)績(jī)欠佳的一個(gè)理由，換手率的提高會(huì)增加交易成本使基金收益下降。

我國(guó)的何孝星教授則提出，影響基金基金費(fèi)用率的第一因素是基金類型。股票型基金費(fèi)用與債券型基金相比，前者普遍高于后者。

第二基金費(fèi)用與個(gè)別基金的規(guī)模成正比,而與總體的規(guī)模成反比,與基金投資顧問的收入呈反比。

總而言之，基金業(yè)績(jī)，基金換手率和基金自身規(guī)模，以及基金類型都是學(xué)術(shù)界目前公認(rèn)的影響基金費(fèi)用的因素。

影響國(guó)內(nèi)基金市場(chǎng)的因素又有什么不同呢？我們通過引入計(jì)量模型，來進(jìn)行實(shí)證分析。

2樣本選擇與實(shí)證分析

首先明確選擇恰當(dāng)?shù)淖兞孔鳛槟Ｐ偷膬?nèi)生和外生變量。。

這里按照學(xué)術(shù)界的一貫做法是把影響基金凈資產(chǎn)的基金運(yùn)營(yíng)費(fèi)作為本文費(fèi)用率的計(jì)算依據(jù)，雖然關(guān)于此也有不少學(xué)者提出疑問。認(rèn)為申購和贖回費(fèi)也應(yīng)該加入其中，但是考慮到取數(shù)據(jù)的方便,以及最后結(jié)果的可對(duì)比性，本文采用的費(fèi)用率計(jì)算公式為：費(fèi)用率=年度運(yùn)作費(fèi)用/年平均基金凈資產(chǎn)可以看出用基金的年度運(yùn)作費(fèi)用比上年平均基金凈資產(chǎn)就可以得到基金費(fèi)用率。其中年度基金運(yùn)作費(fèi)用是由以下幾部分組成：由基金年度財(cái)務(wù)報(bào)表所出示的基金管理人報(bào)酬，基金托管費(fèi)，賣出回購證券支出和利息支出。通過經(jīng)驗(yàn)研究以后，可以認(rèn)為影響基金的幾個(gè)因素有：基金業(yè)績(jī)（采用年度基金凈收益率來評(píng)判），單個(gè)基金的規(guī)模（采用年平均資產(chǎn)凈值來代替），基金的類型（分為積極管理和被動(dòng)管理兩類，也就是指數(shù)型和非指數(shù)型）。決定采用虛擬變量D來量度。以多元線性回歸作為本文采用的模型，其大致形式如下：Y=a+β1x1+β2x2+DD=1（指數(shù)型）0（非指數(shù)型!）被解釋變量Y，代表基金費(fèi)用率，解釋變量x1代表基金業(yè)績(jī)，解釋變量x2代表基金規(guī)模，虛擬變量D代表基金類型。

本文從巨潮咨詢網(wǎng)來獲得數(shù)據(jù)，以2010年前成立的47開放式基金作為樣本。用各個(gè)基金2010年公布年度的財(cái)務(wù)指標(biāo)，費(fèi)用總計(jì)除以凈資產(chǎn)得到費(fèi)用率。用各個(gè)基金2010年年度累計(jì)凈值增加來進(jìn)行基金業(yè)績(jī)的度量，并選取了各個(gè)基金2010年年度中期報(bào)告所出示的規(guī)模資產(chǎn)凈值來度量基金規(guī)模，用指數(shù)與非指數(shù)來度量基金類型，最終得到數(shù)據(jù)，做Eveiws回歸得出以下結(jié)果：

2.1首先是只采用x1與x2對(duì)y進(jìn)行回歸（即把開放式基金的收益率和單支基金的規(guī)模對(duì)基金的費(fèi)用率進(jìn)行回歸）Y=c+β1x1+β2x2可以看到可決系數(shù)并不高。

2.2接下來進(jìn)行三個(gè)解釋變量一起對(duì)Y進(jìn)行回歸。

現(xiàn)在可以看到可決系數(shù)顯著的增大，證明我們的基金類型對(duì)于費(fèi)用率的影響還是很顯著的。

2.3考慮本模型的費(fèi)用率，基金的凈收益率都是以比例數(shù)據(jù)得到，而基金的規(guī)模是絕對(duì)數(shù)據(jù)，所以這里采用對(duì)X2（基金規(guī)模）取對(duì)數(shù)，Y=c+β1x1+β2lnx2。的T檢驗(yàn)基本通過，可繼續(xù)檢驗(yàn)。

2.4檢查模型的共線性的問題，由于各個(gè)系數(shù)的T檢驗(yàn)比較顯著，所以采用由簡(jiǎn)單相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)法，可以得到相關(guān)系數(shù)矩陣（矩陣1）。可以知道兩個(gè)解釋變量的共線性并不嚴(yán)重。

2.5接下來檢驗(yàn)異方差和自相關(guān)性：Gold-Quanadt方法，首先是對(duì)X1取值排序。然后構(gòu)造子樣本區(qū)值，余下部分分得兩個(gè)樣本區(qū)間：1-18和29-47。樣本個(gè)數(shù)均為18。然后由OLS分別對(duì)兩個(gè)區(qū)間估計(jì)。使用Gold-Quanadt方法可得到F=11.2149/8.0692=1.3894，判斷在14的自由度下F臨界值為2.8，1.384<2.8，所以可以接受原假設(shè)，可以初步斷定模型不存在異方差。

2.6由最小二乘回歸的結(jié)果知道，DW值為2.2713。查表可以知道，dl=1.421，du=1.674，du<Dw<4-du，說明可以判斷模型不存在自相關(guān)。

2.7由于我們收集數(shù)據(jù)的原因，有的經(jīng)驗(yàn)研究認(rèn)為重要的解釋變量并未引入，為了嚴(yán)謹(jǐn)性，接下來檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷脑O(shè)定誤差的，將被解釋變量y升序排列，得到回歸結(jié)果。由模型，得到Y(jié)=-8.7157-0.01715x1+0.5725lnx2-0.8061D。

3經(jīng)濟(jì)計(jì)量模型分析的經(jīng)濟(jì)意義解讀

3.1說明基金類型對(duì)基金費(fèi)用率的影響會(huì)比較顯著，這與以往的經(jīng)濟(jì)學(xué)研究相符合：當(dāng)基金只是簡(jiǎn)單的復(fù)制指數(shù)時(shí)，投資管理者的精力和成本要小很多，基金費(fèi)用率當(dāng)然也就相對(duì)較低。而積極管理由于交易的頻繁，管理者投入資金人；人力去分析的其費(fèi)用會(huì)比較多。

而現(xiàn)實(shí)中2010年度各個(gè)基金的表現(xiàn)跟我們的分析是一樣的，很少有幾個(gè)基金跑贏我們大盤的，在領(lǐng)跑的基金中，往往指數(shù)型走勢(shì)更佳。積極管理的基金效益沒有我們的指數(shù)型基金表現(xiàn)良好。

3.2傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為基金的業(yè)績(jī)決定費(fèi)用率，通過研究，我們得出不同結(jié)論：第一，基金業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)和費(fèi)用之間并非正相關(guān)（因?yàn)榉?hào)是負(fù)值）。我們看到的中國(guó)2010年的情況即是如此。第二，金業(yè)績(jī)和費(fèi)用之間并沒有必然聯(lián)系（由X1的系數(shù)相對(duì)于其他的兩個(gè)變量很小可以推斷）。在一只基金把收益率作為其費(fèi)用高的借口時(shí)，請(qǐng)先打個(gè)問號(hào)，因?yàn)闃I(yè)績(jī)對(duì)費(fèi)用率的影響并不是純粹的正相關(guān)，還有兩者之間關(guān)系并不十分顯著。

3.3可以看到，當(dāng)模型對(duì)基金的規(guī)模取了對(duì)數(shù)以后，該變量的系數(shù)變的很可觀。得到的結(jié)果也比較符合我們傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)解釋，基金規(guī)模的擴(kuò)大，會(huì)帶來基金費(fèi)用率的提高。2010年基金的表現(xiàn)也證明這一點(diǎn)，不是規(guī)模越大的”巨無霸”就越證明其實(shí)力雄厚，反到是規(guī)模偏小，適中的基金收益最好。